中国上市公司资本结构与企业价值的相关性研究:来自中国医药制药业A股上市公司的经验数据(2)
参见附件。
模型3：检验短期负债与企业价值的关系
Q=α+β1 SFZHL+β2LNTA+β3BO+ε
1.被解释变量为公司价值。公司价值直接计算比较困难，国内研究文献所选取替代公司价值指标主要有两类：财务指标 (会计指标) 和企业市场价值。 财务指标主要有资产回报率 (ROA)、净资产收益率 (ROE)、销售利润率(ROS)和主营业务收益率等，而衡量企业市场价值的主要是托宾 Q 。会计指标由于受到盈余管理以及股市欠成熟的影响而导致数据失真较严重，以其作为公司价值替代指标需慎重。我们以托宾 Q作为公司价值的衡量指标。托宾Q是公司资产市场价值与账面价值之化，用非流通股对应的资产价值代替其市场价值。
2.解释变量用资产负债率FZHL来表示，反映总体资本结构。可以将资产负债率进一步分解为长期负债率(LFZHL)和短期负债率(SFZHL)，表示资本结构的期限结构。长期负债率和短期负债率有较大的相关性，我们分别考察其对企业价值的影响。
3.控制变量：(1)公司规模LNTA，用企业总资产的自然对数表示。假设公司规模对企业的价值有正的影响。(2)成长性BO，用主营业务增长率表示。假设主营业务收入增长率越大公司的价值越大。
(三)统计结果与分析
1.描述性统计。表2分年度给出了统计模型相关变量的描述性统计。2001—2005年中总债务比率平均值是45.98%，也说明了医药制造业低杠杆融资的特性，不过最大值和最小值相差特别大。该行业平均短期负债率很高，平均长期负债率很低，所有负债比重中绝大部分来自于短期负债的融资，其占的比重大约是90.2%。但是在成熟的资本市场上，一个公司其长期融资比率应该比这个比率高的很多。可见中国上市公司的长期债务融资的空间还是很大的。
2.实证结果分析。本文使用Eviews统计软件对资本结构与企业价值之间的关系进行了实证检验，并根据前面所建立的模型对回归结果进行分析。
(1)资产负债率与企业价值的回归结果分析。回归结果(如表3所示)。我们可以看出回归模型调整后的样本决定系数R2为8.42%，说明模型的拟合程度不是很好，解释力也不是很强，没有足够考虑到其他影响因素。但F检验对应的相伴概率P值等于0.000001，说明模型的整体检验在1%水平下统计显著，也反映变量间呈高度线性。此外，也可以验证该模型不会出现多重共线性的问题。
资产负债率(FZHL)未能通过显著性水平10%上的T检验，统计不显著。这说明负债总额对提高企业价值缺乏解释能力。即资本结构与企业价值的相关性不显著，从而拒绝假设1。该结论与中国以往的研究结论都不相同，由于回归系数不具有统计意义，目前尚不能作出确切的结论，还需进一步的研究提供佐证。
另外，实证结果还表明，控制变量中公司规模(LNTA)在1%水平上统计显著，与企业价值在统计上负相关，显示公司规模越大，企业价值越小，与预期假设相反；公司的成长性(BO)在10%水平上统计显著，与企业价值显著正相关，这表明公司的成长性越好，越利于提高经营绩效，与预期假设一致。
(2)长期负债率与企业价值的回归结果分析。回归结果(如下页表4所示)。我们可以看出回归模型调整后的样本决定系数R2为8.47%，说明模型的拟合程度不是很好，解释力也不是很强，没有足够考虑到其他影响因素。但F检验对应的相伴概率P值等于0.000001，说明模型的整体检验在1%水平下统计显著，也反映变量间呈高度线性。此外，也可以验证该模型不会出现多重共线性的问题。
长期负债率(FZHL)未能通过显著性水平10%上的T检验，统计不显著。这说明长期负债对提高企业价值缺乏解释能力。即资本结构与企业价值的相关性不显著，从而拒绝假设2。由于回归系数不具有统计意义，目前尚不能作出确切的结论，还需进一步的研究提供佐证。
另外，实证结果还表明，控制变量中公司规模(LNTA)在1%水平上统计显著，与企业价值在统计上负相关，与预期假设相反；公司的成长性(BO)在10%水平上统计显著，与企业价值显著正相关，与预期假设一致。
(3)短期负债率与企业价值的回归结果分析。回归结果(如表5所示)。我们可以看出回归模型调整后的样本决定系数R2为8.47%，说明模型的拟合程度不是很好，解释力也不是很强，没有足够考虑到其他影响因素。但F检验对应的相伴概率P值等于0.000001，说明模型的整体检验在1%水平下统计显著 ......
模型3：检验短期负债与企业价值的关系
Q=α+β1 SFZHL+β2LNTA+β3BO+ε
1.被解释变量为公司价值。公司价值直接计算比较困难，国内研究文献所选取替代公司价值指标主要有两类：财务指标 (会计指标) 和企业市场价值。 财务指标主要有资产回报率 (ROA)、净资产收益率 (ROE)、销售利润率(ROS)和主营业务收益率等，而衡量企业市场价值的主要是托宾 Q 。会计指标由于受到盈余管理以及股市欠成熟的影响而导致数据失真较严重，以其作为公司价值替代指标需慎重。我们以托宾 Q作为公司价值的衡量指标。托宾Q是公司资产市场价值与账面价值之化，用非流通股对应的资产价值代替其市场价值。
2.解释变量用资产负债率FZHL来表示，反映总体资本结构。可以将资产负债率进一步分解为长期负债率(LFZHL)和短期负债率(SFZHL)，表示资本结构的期限结构。长期负债率和短期负债率有较大的相关性，我们分别考察其对企业价值的影响。
3.控制变量：(1)公司规模LNTA，用企业总资产的自然对数表示。假设公司规模对企业的价值有正的影响。(2)成长性BO，用主营业务增长率表示。假设主营业务收入增长率越大公司的价值越大。
(三)统计结果与分析
1.描述性统计。表2分年度给出了统计模型相关变量的描述性统计。2001—2005年中总债务比率平均值是45.98%，也说明了医药制造业低杠杆融资的特性，不过最大值和最小值相差特别大。该行业平均短期负债率很高，平均长期负债率很低，所有负债比重中绝大部分来自于短期负债的融资，其占的比重大约是90.2%。但是在成熟的资本市场上，一个公司其长期融资比率应该比这个比率高的很多。可见中国上市公司的长期债务融资的空间还是很大的。
2.实证结果分析。本文使用Eviews统计软件对资本结构与企业价值之间的关系进行了实证检验，并根据前面所建立的模型对回归结果进行分析。
(1)资产负债率与企业价值的回归结果分析。回归结果(如表3所示)。我们可以看出回归模型调整后的样本决定系数R2为8.42%，说明模型的拟合程度不是很好，解释力也不是很强，没有足够考虑到其他影响因素。但F检验对应的相伴概率P值等于0.000001，说明模型的整体检验在1%水平下统计显著，也反映变量间呈高度线性。此外，也可以验证该模型不会出现多重共线性的问题。
资产负债率(FZHL)未能通过显著性水平10%上的T检验，统计不显著。这说明负债总额对提高企业价值缺乏解释能力。即资本结构与企业价值的相关性不显著，从而拒绝假设1。该结论与中国以往的研究结论都不相同，由于回归系数不具有统计意义，目前尚不能作出确切的结论，还需进一步的研究提供佐证。
另外，实证结果还表明，控制变量中公司规模(LNTA)在1%水平上统计显著，与企业价值在统计上负相关，显示公司规模越大，企业价值越小，与预期假设相反；公司的成长性(BO)在10%水平上统计显著，与企业价值显著正相关，这表明公司的成长性越好，越利于提高经营绩效，与预期假设一致。
(2)长期负债率与企业价值的回归结果分析。回归结果(如下页表4所示)。我们可以看出回归模型调整后的样本决定系数R2为8.47%，说明模型的拟合程度不是很好，解释力也不是很强，没有足够考虑到其他影响因素。但F检验对应的相伴概率P值等于0.000001，说明模型的整体检验在1%水平下统计显著，也反映变量间呈高度线性。此外，也可以验证该模型不会出现多重共线性的问题。
长期负债率(FZHL)未能通过显著性水平10%上的T检验，统计不显著。这说明长期负债对提高企业价值缺乏解释能力。即资本结构与企业价值的相关性不显著，从而拒绝假设2。由于回归系数不具有统计意义，目前尚不能作出确切的结论，还需进一步的研究提供佐证。
另外，实证结果还表明，控制变量中公司规模(LNTA)在1%水平上统计显著，与企业价值在统计上负相关，与预期假设相反；公司的成长性(BO)在10%水平上统计显著，与企业价值显著正相关，与预期假设一致。
(3)短期负债率与企业价值的回归结果分析。回归结果(如表5所示)。我们可以看出回归模型调整后的样本决定系数R2为8.47%，说明模型的拟合程度不是很好，解释力也不是很强，没有足够考虑到其他影响因素。但F检验对应的相伴概率P值等于0.000001，说明模型的整体检验在1%水平下统计显著 ......
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